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3.1风险和回报的实质

作者: 迈克尔·C·托姆塞特 出版时间: 2011_07_14 出版社: 机械工业出版社 收藏该书签

  任何投资决策的评估都涉及风险和回报分析。保守型投资策略基于投资者对风险的敏感并使之成为决策中首要考虑的因素。面对市场的突然变化,保守型投资者不会像典型的投资者那样反应为恐惧或贪婪,因为他们的投资眼光注重长远。保守型投资者不必每日查看指数跳动和成交量变化,只需跟踪某个公司的基本面信息,依据公司的业绩报表、资本实力和经营情况作出决策。当公司的基本面发生变化时,或者发现成长性和安全性更佳的候选股票的时候,就抛售持有的该公司股票。

  一旦涉及期权,风险平衡公式就会改变。某些条件下,投资者有可能不但要改变投资策略来承担以期权为基础的风险,而且在不抛售股票的同时,可以运用期权保护账面利润;或者降低股票成本,提供下跌保护。因为一些期权投资策略可以保护现有头寸减少亏损。期权的恰当运用将强化投资组合的保守性本质。

  311使用波动率作为测量风险的主要指标

  定义股票市场风险性的最通常的方法是价格波动率。这是一个起点。价格趋势越不稳定,市场风险越大,预测未来价格走势越困难。当股价的波动区间拓宽时,情况也变得越复杂。价格波动性对股票投资者来说是一个难题,因为持有不稳定公司的股票就像坐在无尽头的过山车上一样。说起来容易,长期投资者不应该在意价格波动,但是,现实经历中,当看到股票在一个交易日内价格腰斩,下一个交易日内价格却翻倍,紧接着再度下跌的时候,投资者将变得困扰不安。因此,规划任何投资组合都很难。

  第3章期权的应用保守型投资者的期权交易策略股票的价格波动率自然而然影响着期权权利金的价值。股票价格波动率越高,期权权利金波动越大。对于仅仅为了卖出有保护看涨期权而买入股票的新手而言,这个现象也许是个陷阱。虽然,初始权利金收益高,但是等到卖出看涨期权到期日时,这些当前收益可能伴随的是令人沮丧的股票价格。卖出有保护看涨期权不能一直作为一种保守型策略,这个概念只适用于当初以保守型的理念去挑选股票的时候。为了保障整体投资组合安全,你可能需要选择接受较低的权利金标准和较低的隐含波动率。

  风险与投资机会相互作用是一个不争的事实。风险越高,潜在收益越高;同样风险越低,收益越低。然而,利用卖出有保护看涨期权,你能创造一个例外。假设你首先买入了符合保守投资规则的股票,卖出有保护看涨期权是一个增加短期收益和总体利润的潜在获利方法,且不会带来相应的市场风险变化。这种方法尤其适用于股票从购置日起市值已经增长的情况。当股票的现市值与购买时股票价值水平大体相同的时候,投资者很难从中获大利,因此股票价格增长越快,有保护看涨期权策略获利越多、保守性越明显。只要在期权可能履约或者已经履约时看涨期权的敲定价格能带来当前收入,投资者就可以用三种方法之一兑现当前利润——期权履约、让期权到期和平仓获利。权利金收益可以作为不抛售股票而兑现账面利润的一种方式。这些收益可以降低投资者的成本,提供下跌风险保护。

  例如,你关注克洛罗克斯(Clorox)公司的股票期权。股票的当前市价是5591美元,你在考虑敲定价格为55美元和敲定价格为60美元的期权。毫无疑问,你将根据股票的购买价格来选择期权。如果你以56美元的价格购买股票,敲定价格为55美元的看涨期权的诱惑力就不如敲定价格为60美元的看涨期权。 当期权履约时,你将在敲定价格为55美元的看涨期权中损失1美元,或在敲定价格为60美元的看涨期权中获利4美元。选择合适的有保护看涨期权要求你严格分析持有股票的原始成本,特别注意:如果股票原始成本比两个期权中的任何一个敲定价格都低很多,那么,必须比较期权履约时的具体盈利。研究表明,一份27个月到期、敲定价格为55美元期权的购买价格是730美元,敲定价格为60美元的购买价格是510美元。你挑选其中一个期权必须考虑资本利得,即使资本利得已经算作期权回报的一部分。

  312期权用于降低股票投资风险

  对于选择出来的好的股票,期权权利金的期望值很可能限定在一个区间中;换句话说,保守方法选择出来的低风险股票的期权表现出同样的低风险(波动率)。即使处理低风险的股票和期权,你也可以以三种途径获利。

  (1)卖出长期期权。长期股票看涨期权(LEAPS)在有保护看涨期权策略中可以带来显著的潜在利润。你可以利用虚值看涨期权以避免履约,因为卖出有保护看涨期权的目的是重复产生当期利润。上市交易的看涨期权很难做到这一点,因为时间价值是有限的。但是当你利用长期看涨期权,权利金水平通常足够高到使这种简单收益比传统的上市期权更具有吸引力。原因就是时间。距离到期日时间越久,时间价值越高。这并不意味着在期权有效期内你必须一直持有这个空头头寸,如果股价有变化,你可以在任何时候进行平仓和替换或者向远月展期。这意味着你可以获得较高的权利金回报,因为长期股票期权权利金的时间价值比短期看涨期权的权利金高得多。

  (2)采用卖出有保护看涨期权仅限于利用已经获利的股票。卖出有保护看涨期权的敲定价格与你的股票的购买价格相近将适得其反。一些最高收益的权利金回报都出自当前股价接近敲定价格的看涨期权之中。这使卖出看涨期权的收益率最大化;但是这种策略只有在你购买股票的价格明显低于当前价格的情况下才是明智之举。记住,卖出有保护看涨期权是在不必卖出股票而获得利润、得到下跌保护的一种方法。这个策略解决了每个持股者所面临的两难选择:股票增值和获得利润的诱惑。但是你又不想兑现这个资本利得,不想放弃长期投资。有保护看涨期权解决了这个问题,但是只有你认为履约的收益率回报值得冒这种风险的时候,这个策略才符合你的风险偏好。如果你以每股28元的价格购买股票,并且以3个点的价格卖出一个敲定价格为30的看涨期权,不算交易成本的情况下,履约可以获得500美元的利润。总回报率是179%(期权获得3个点,股票获得2个点,28美元每股的投资总共回报是5个点)。如果计算交易成本净回报要更低一些。现在如果增值到每股44美元,你以3个点(300美元)的价格卖出一个敲定价格为45美元的看涨期权。如果履约,你不计算交易成本的回报是19个点(16个点是股票上获得的,3个点是期权获得的),这就有679%的回报率了。当股票增值的时候,卖出有保护看涨期权可以获得令人满意的收益。很少有投资者会抱怨在没有增加任何风险的情况下获得679%收益的。这一分析,包括期权和股票的回报,并不是卖出有保护看涨期权一定会发生的。如果不发生履约,你不可能计算股票的利润。你只能基于当前的股票价格考虑期权的利润。例如,当前的股票价格是每股28美元,300美元的收益只有107%的回报;当股票价格是44美元的时候,300美元的利润就只是68%的回报了。

  (3)展期技术可以避免履约。你想要在增值的股票上利用卖出有保护看涨期权重复获得现金收益,最好的方法就是长期持有一个有良好增长的股票同时能够产生重复的期权利润。如果这个看涨期权的空头被要求履约了,你肯定会高兴地接受高收益,但是同时你更愿意避免履约。当股票的市场价格上升时就会有履约的危险,所以避免履约有两大好处:第一,你可以继续卖出有保护看涨期权并且获得权利金收入。第二,随着股价的上涨,你的股票收益也在上涨。

  利用期权展期技术可以做到这一点。这些技术包括平仓当前的头寸和用另外一个期权替换。如果你卖出一个有保护看涨期权并且股票价格上升到接近(或是超过)敲定价格,你避免履约可以通过以下方式:①平掉看涨期权的空头;②开立另外一个到期日更靠后的看涨期权。这个更晚到期的看涨期权的敲定价格可以和原来的相同或是更高。向前展期(履约期更晚)和向上展期(更高的敲定价格)的目的是为了不用付费地展期而避免履约,并且,向前或向上展期还可以增加净权利金收入。在第5章“期权用作现金流生成器”这一章,我们还将讨论多种展期技术,向你展示在有保护看涨期权策略中如何避免履约。

  313另一种波动率

  只要你拥有已经增值的股票,利用有保护看涨期权,你就可以创造持续的并且低风险的收益。这个策略发挥作用并非必须价格波动。事实上,如果你接受高波动的技术风险,就违背了你保守投资的标准,并且卖出这些股票的有保护看涨期权也不明智。你首先要做的就是应该买入并持有成长性股票,并且只有在基本面发生变化的时候才替换这些股票。

  价格波动是鉴别市场风险的起始点,至少在短期是这样的。然而,股票安全性的一种相关检验是检测基本面的波动水平。在收入和盈利报告中会体现这种趋势的。如果一个公司的运作结果从某种程度上来说是可预测的,每一年的增长模式都相似,这就是基本面波动低的信号。但是如果每一年的收入和盈利变化不规律,高的基本面波动将会转化为基本面水平上的高风险。

  下面是把基本面波动作为风险观测指标的一些考察:

  (1)当基本面波动时,你可能看到相应的价格波动。换句话说,股票的价格直接与收入和利润的趋势相关。

  (2)基本面的波动和价格波动对于测度安全性都是很重要的;但因为价格波动经常是短期波动,所以它的重要性不如基本面波动大(尤其是当运营趋势长期不可预测时)。

  (3)股票价格和基本面波动的相关性是可以被揭示的。当它们不相关时,可能是因为不重复出现的价格极值。如果想要得到可靠的相关性,要研究长期价格图表,剔出下列价格极值:①非典型;②价格变化迅速回调并且回归之前建立的交易区间;③调整的交易区间与基本面的波动水平相关。这种调整是具有统计意义的并且能够确认基本面的趋势。

  市场风险(价格上涨或下跌的趋势和价格层面展示的波动性)是可以利用很多方法来管理的,包括期权。最常见的是用卖出有保护看涨期权降低股票成本,获得账面利润。在价格高点适时卖出有保护看涨期权是最有利的。如果你预期超买的短期趋势在不久的将来会调整,卖出一个看涨期权可以很快地产生期权利润。这是获得利润并且不卖出股票的一种方式。

  另外一个管理市场风险的方法是利用股票价格趋势的时间期权策略。例如,当价格上涨比你预期的速度要快的时候,在预期趋势将反转的时候你可以买入一个看跌期权。买入看跌期权在正常情况下是被认为是投资策略,但是当你买入相对便宜的看跌期权保护股票利润时,这也是一种保险的形式。一个便宜的看跌期权没有太多的时间价值,并且它还有几个点的虚值。例如,你的股票从每股35美元左右上涨到50美元;你预期价格将会下跌。3个月敲定价格为45美元的看跌期权的价格是075美元。考虑到未来几周10个点或是更多的回落,目前通过买入看跌期权获得保险比卖出股票获得利润更加明智。你的保守敏感性使你忽略短期的价格循环,但是你也在跟踪着市场,并且你知道这个价格趋势可能对你有利。无论你卖出一个看涨期权或是买入看跌期权,你都可以利用这个价格趋势保护短期账面利润。

  作为另一替代方法,你不必采取任何行动。你可以服从保守原则并且决定简单地等待短期趋势结束,提醒你自己公司的基本面仍然支持你继续持有。事实上,在你考虑利用期权之前,你可以一直等待股票的波动率降低。你可以回归到保守的交易策略,利用增值股票卖出有保护看涨期权;这种策略不太适合股票价格波动剧烈的市场环境,即使这时的看涨期权的权利金可能很有吸引力。

  314丧失机会的风险与期权

  如果你决定利用已经增值的股票卖出有保护看涨期权(无论是高波动性或是其他的),漂亮的收益是很现实的选择。如果各种各样的结果都考虑到了,就不存在市场风险。唯一存在的市场风险(股票价格将会下跌),无论你是否卖出有保护看涨期权都是存在的。事实上,卖出看涨期权可以通过降低你股票的原始成本来降低风险。然而,还须考虑另外一种风险:丧失机会的风险。如果股价飙升到有保护看涨期权的敲定价格之上很多,如果履约,你可能失去股票。当敲定价格低于当前的市场价格时,你可能必须以固定的敲定价格卖出你的股票。

  为了卖出有保护看涨期权是否值得冒险失去机会呢?如果你记得最开始你的股票是用保守方法选择,有多少这样的股票可能飙升呢?这种情况当然会发生。但是当你对比从卖出有保护看涨期权获得确定的短期回报和失去股票增值风险的时候,你会意识到卖出有保护看涨期权产生较高的整体回报的持续性。你可能定期面临看涨期权要求履约,并且你希望尽可能晚履约以使你能够从更高的股票价格上获益。但是针对增值股票采用卖出有保护看涨期权策略,比起简单地持有多头头寸而不采取任何期权策略,你的投资组合将会获得更高的收益。失去机会的风险是一种例外而不是定律,因为从定义上来说,保守意义上选择的股票需要有持续的价格趋势(低波动性),突然变化和不可预期的价格变化的可能性较小。一旦你有空头期权,你可以利用展期技术减小甚至消除履约的风险。

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